Fundamentele
analysemethode is veelbelovend!
door drs. H.P.J. Veerman, Bsc Sky High
|
Dit
artikel is gepubliceerd in Beter
Beleggen van juni 1999 op blzn 19 en 20. De in dit artikel genoemde
werkgroep bestaat niet meer, derhalve is het artikel in dat opzicht enigszins
gedateerd. Inhoudelijk bevat dit artikel echter uitstekende informatie die
ook nu nog geldig is. Inmiddels
is een nieuwe werkgroep gevormd met de naam CoSA, waarvan ook de heer Veerman
deel uit maakt. Deze nieuwe werkgroep heeft vergelijkbare doelstellingen en
pakt de draad weer op waar de in dit artikel genoemde werkgroep deze heeft
achtergelaten. |
Enkele maanden geleden werd een NCVB-werkgroep
opgericht met als doelstelling de fundamentele aandelenselectiemethode van de
Amerikaanse zusterorganisatie NAIC binnen de Nederlandse beleggingsstudieclubs
meer bekendheid te geven. Hier volgt een verslag van de plannen om dit doel te
realiseren en de gemaakte vorderingen.
Toen
vorig jaar mei in het jubileumnummer van Beter
Beleggen de NAIC-methode en dan met name de ‘Stock Selection Guide’ (SSG) werd behandeld, werd dit binnen onze
beleggingsstudieclub met enthousiasme begroet. Het uitstekende artikel van drs.
W.F. van Moosel bracht eindelijk een relatief eenvoudige methode onder de
aandacht die de belegger niet alleen de mogelijkheid biedt goede fondsen van
mindere fondsen te onderscheiden, maar tevens een indicatie geeft omtrent de
prijs die voor het aandeel betaald zou moeten worden. Zo komt fundamentele
analyse binnen het bereik van de niet-professionele belegger. De degelijk
onderbouwde besluitvorming die deze methode biedt, dat is waar het in
beleggingsstudieclubs om zou moeten draaien. Te vaak worden helaas
beleggingsbeslissingen op emotionele of andere onduidelijke gronden genomen,
hetgeen vaak resulteert in sub-optimale beleggingsresultaten.
Direct
na het verschijnen van dit artikel werden binnen de beleggingsstudieclubs ‘Sky
High’ (staat voor: Study Keeps Your Honest Investments Going Higher) en Icarus
door enkele leden de eerste pogingen tot het maken van een SSG-analyse gemaakt.
Dat bleek in de praktijk toch meer problemen op te leveren dan aanvankelijk
vermoed. Het eerste probleem, het SSG-formulier, werd door Van Moosel zelf
opgelost door deze met goedvinden van de NAIC op volle schaal af te beelden,
zodat deze eenvoudig te kopiëren was. Het volgende probleem was groter: hoe kom
ik van een bedrijf dat ik aan fundamentele gegevens over de afgelopen 10 jaar
van een bedrijf. Slechts een minderheid van de jaarverslagen blijkt fundamentele gegevens tot 10 jaar terug te
bevatten. Doorgaans lijken alleen die bedrijven die het de afgelopen 10 jaar
bovengemiddeld goed gedaan hebben, zoals AEGON, AHOLD of Heijmans, bereid de
belegger van deze informatie te voorzien. Ook een (relatief kostbare) databank als
‘Value Line’ in de VS, die alle fundamentele gegevens over enkele duizenden
Amerikaanse bedrijven beheert, is voor
Nederland - voor zover ons bekend - niet aanwezig. Het Jaarboek van de Nederlandse ondernemingen van Tijd Beursmedia gaat
helaas slechts 5 jaar terug. Dit is onvoldoende voor het maken van een
betrouwbare analyse: wanneer een cyclisch bedrijf net in een vijf jaar durende
opwaartse trend zit, kun je zo behoorlijk op het verkeerde been gezet worden!
Gelukkig bieden de oude jaargangen, die in de boekenkast van menig belegger
zijn terug te vinden, de oplossing. De enige cijfers die in de jaarboeken
missen zijn de hoogste en laagste jaarkoersen. Deze hebben we opgezocht in oude
jaargangen van het beleggersweekblad Beleggers
Belangen.
Aan de hand van het artikel in het
jubileumnummer was de analyse in principe goed te maken. Toch bekroop ons het
gevoel dat wat extra achtergrondinformatie omtrent het waarom van enkele
onderdelen van de methode geen kwaad kon. Wat kan bijvoorbeeld het best voor de
‘Recent Severe Market Low Price’ gekozen worden en waarom is deze tamelijk
subjectieve parameter belangrijk? Waarom wordt met de ‘buy’, ‘hold’ en ‘sell’
ranges geen rekening gehouden met de rentevoet? Dit soort vragen leidde ertoe
dat we besloten het boekje van de NAIC Starting
and Running a Profitable Investment Club aan te schaffen. Dit boekje biedt
inderdaad nuttige achtergrondinformatie. Overigens geeft ook de SSG Tutorial van Douglas Gerlach op
Internet (www.iclubcentral.com) een prima
nadere toelichting.
De eerste SSG-analyse, die van Numico,
kostte met pen en papier al gauw zo’n 4 uur. Tijdrovende zaken waren het
rekening houden met aandelen-splits voor een aantal fundamentele gegevens, het
terugzoeken in de handleiding wat nu precies hier en daar bedoeld werd, het
trekken van een betrouwbare lijn door de punten en het schatten van de
historische omzet- en winstgroei met behulp van de groei-hulplijnen.
Het aandeel Numico blijkt op 21
augustus 1998 bij een koers van f 61,80 net in de ‘buy range’ te liggen. Ook
het jaarlijks gemiddeld te verwachten rendement voor de komende 5 jaar van 16%,
ligt boven onze minimum doelstelling van 15% jaarlijks. Omdat er geen enkele
reden is het aandeel Numico niet aan te schaffen (de recente kwartaalcijfers en
vooruitzichten waren ook goed) werd besloten bij deze koers tot aanschaf van
aandelen Numico over te gaan. Ook het
tweede bedrijf dat bestudeerd werd, Aalberts Industries, blijkt fundamenteel
een prima bedrijf met een gemiddelde groei van de winst per aandeel over de
laatste 10 jaar van naar schatting zo’n 16%. De prijs van het aandeel op 21
augustus 1998 - f 59,00 - bleek echter te hoog en dientengevolge het te
verwachten rendement voor de komende vijf jaar met zo’n 8,5% te laag. Besloten
werd daarom het aandeel Aalberts Industries op deze koers niet aan te schaffen.
De besluitvorming zoals boven geschetst was natuurlijk veel te kort door de bocht:
de SSG analyse dient vergezeld te gaan met een gedegen toekomstevaluatie van
het bedrijf, zoals Van Moosel ook aangeeft. Te stellen vragen zijn bijvoorbeeld:
* Wat zijn de toekomstverwachtingen en
expansiemogelijkheden voor dit bedrijf?
* Investeert men voldoende en waarin?
* Wat zijn de conjunctuurontwikkelingen
van de afzetmarkten?
Desalniettemin lijken beide
beleggingsbeslissingen tot nu toe goed uit te pakken, al moet bij deze methode
een beleggingshorizon van vijf jaar aangehouden worden.
Deze eerste ervaringen met de SSG maken
twee dingen duidelijk. Ten eerste, het bijhouden van een aantal fondsen op
koopwaardigheid met pen, liniaal en papier is en blijft relatief veel werk.
Alhoewel het lijkt dat eerste ervaringen met de SSG-methode met pen en papier
voor het goede begrip van de methode aan te raden zijn, kan een
computerprogramma of spreadsheet het voor ons aanzienlijk makkelijker maken.
Ten tweede zouden de fundamentele gegevens van de laatste 10 jaar beter
beschikbaar moeten komen.
Met deze zaken in gedachten is de NCVB-werkgroep
tot het bevorderen van de fundamentele analyse via de NAIC-methode opgericht.
De leden van deze werkgroep besloten zich eerst breed te oriënteren. Zo werd
een bijeenkomst georganiseerd met een delegatie van de Belgische
zustervereniging VFB, die al enige tijd ervaring heeft met het populariseren
van de NAIC methode. Daarnaast reisde één van de leden van de werkgroep naar de
VS om de jaarvergadering van de NAIC bij te wonen en met enkele sleutelfiguren
van de NAIC te spreken. Belangrijke resultaten van deze oriëntatie waren:
·
Het is de NCVB toegestaan de
NAIC-methoden zoals de SSG te gebruiken.
·
Als de methode wordt aangepast
of veranderd, mag echter de naam van de NAIC niet meer gevoerd worden.
·
Via de NAIC zijn twee goede softwarepakketten
te koop, de ‘Investor’s Toolkit’ en de ‘Stock Analyst’, waarmee deze methode op
de PC kan worden gebruikt. Data van Amerikaanse bedrijven in het formaat van
deze pakketten zijn van Internet te downloaden.
·
De NAIC staat, net als de VFB,
zeer positief tegenover de doelstelling van de werkgroep.
Na testen van deze pakketten en
onderling beraad kwam de werkgroep tot de conclusie dat het minder wenselijk is
zich op deze software te richten. Het zal het draagvlak van deze fundamentele
analysemethode in Nederland niet bevorderen, omdat
·
de werkgroep in eerste instantie
slechts met een gedeelte van de software aan de slag wil (de SSG) en zo’n groot
pakket dan “te zwaar” en relatief duur is;
·
de Engelse taal en terminologie
een probleem vormt;
·
de pakketten alsmede de methoden
sterk zijn toegespitst op de Amerikaanse markt en situatie. Aanpassingen ten
behoeve van de Nederlandse situatie zullen, als ze al plaatsvinden, lang gaan
duren en moeizaam zijn, aangezien de maker van het pakket uit de VS komt.
Daarnaast zaten we aan enkele
aanpassingen van de SSG-methode te denken, zoals:
·
De optie om rekening te houden
het effect van de rentevoet op de k/w’s. Momenteel lijken veel aandelen zich in
de ‘verkoop’-range op te houden in verband met de historisch lage rentevoet.
Als je van mening bent dat dit verschijnsel van (voorlopig) blijvende aard is,
is het wenselijk voor de lage rente te corrigeren. Eén van de leden van de
werkgroep is bezig het effect van de rentevoet op de k/w’s over de afgelopen 20
jaar te onderzoeken.
·
Meer nadruk leggen op de ontwikkeling
van de winst per aandeel in plaats van de winst vóór belasting. Met al de
tegenwoordige fusies, stockdividenden en optieregelingen voor het management en
daardoor aandelenverwatering, is de ontwikkeling van de WPA van groter belang
dan de ontwikkeling van de bedrijfswinst.
·
De mogelijkheid te kijken naar
langere reeksen dan de 5 en 10 jaar die de SSG toepast.
·
Het beperken van het aantal
alternatieven om een minimumkoers te berekenen tot één alternatief.
·
Toevoeging van een ‘checklist’,
die de mogelijkheid biedt niet alleen cijfers uit het verleden te onderzoeken,
maar ook een hulpmiddel biedt bij andere noodzakelijke onderzoeken en
overwegingen zoals het niveau en soort van investeringen, omvang van
orderportefeuilles, macro-economische ontwikkelingen, concurrentiepositie, etc.
Omdat de ontwikkeling van een eigen
software-pakket een tamelijk langdurige geschiedenis is (maar niet onmogelijk:
de VFB heeft dit pad bewandeld), is besloten te starten met een model opgebouwd
in het spreadsheet-formaat van Microsoft Excel. Zodra dit gereed is leest u
daar meer over. Het zal nog een hele klus worden om de data te verkrijgen. De
werkgroep zal zich in eerste instantie richten op de AEX- en AMX-fondsen.
Of er later nog een software pakket
ontwikkeld wordt en of ook financiële databanken informatie zullen gaan leveren
zal van de belangstelling voor deze
methode gaan afhangen.
Laatst gewijzigd: 21 augustus 2002