BETER BELEGGEN MET DE NAIC-METHODE

HOE SELECTEREN WIJ ONZE AANDELEN?

Beschrijving van de NAIC-methode door drs. W. F. van Moosel

 

Dit artikel is in het tijdschrift “Beter Beleggen” door de NCVB gepubliceerd.

Beter Beleggen, Jubileumnummer, mei 1998, blz. 27 - 38

 

Waarin gaan wij beleggen? Waarom kiezen wij voor een bepaald aandeel? Hoe komen wij tot een besluit? Als beleggingsstudie­club en/of privé? Ik kan mij voorstellen dat er verschillen bestaan tussen hoe u op de bsc en hoe u privé te werk gaat. Om maar enkele verschillen te noemen: de meeste bsc’s beleggen voor een korte termijn. Dat be­tekent: tevreden zijn met betrekkelijke geringe winsten, want winstneming noodzaakt de clubleden tot nieuwe acti­viteit. Privé belegt men vaak voor (mid­del)lange termijn, de echte traders daar­gelaten. Verder is in bsc-verband de besluitvorming een democratisch gebeu­ren: er wordt immers bij meerderheid beslist. Privé besluit u gewoon zelf.

Door het in het maart-nummer besproken boek De 100 beste aandelen ter wereld (ISBN 90-802601-4-2), geschreven door twee ter zake kun­dige Belgen, Luc van den Borre en Geert Wellens, kwam ik op het spoor van de zogenaamde NAIC­methode. “NAIC” staat voor National Association of Investment Clubs, onze zusterorganisatie in de Verenigde Staten. Mijn nieuwsgierigheid en inte­resse waren gewekt, omdat ik niets van de NAIC ­methode af wist. Bij nader onderzoek bleek mij ook dat deze selectiemethodiek, die in het begin van de jaren vijftig al is ontwikkeld, hier in Ne­derland niet of nauwelijks bekend is. Ik heb via ons NCVB-secretariaat contact gezocht met de NAIC en de Belgische VFB, de Vlaamse Federatie van Beleggingsclubs en Beleggers. Ik ben inmid­dels zoveel wijzer geworden over deze funda­mentele-analysemethode, dat ik van mening ben dat het voor geïnteresseerden in beleggen van be­lang is om er op zijn minst kennis van te nemen. Toepassing in bsc-verband is misschien vers twee, maar wel degelijk mogelijk. In privé-opzicht is het in elk geval zeker het overwegen waard, gezien de door gebruikers gerapporteerde resultaten: al tientallen jaren klopt men in de VS met een score van 70% de Standard & Poors 500-index! Bij goede toepassing ligt een verdubbeling van de koers in vijf jaar ruimschoots binnen ieders bereik. Bij deze dank ik niet alleen onze Amerikaanse, maar vooral ook onze Belgische beleggingsvrien­den uit bovengenoemde organisaties voor het ter beschikking stellen van de informatie die ik in het onderstaande heb verwerkt.

 

KENMERKEN VAN DE NAIC-METHODE

Wat behelst de NAIC-methode?

•  Het betreft een fundamentele analysestrategie; er wordt gebruik gemaakt van een aantal ge­gevens uit de jaarstukken. Het is geen techni­sche analyse!

•  Hij is bestemd voor (middel)lange-termijnbe­leggers.

•  Hij is niet ontworpen om cyclische aandelen op te kunnen sporen.

Doel

•  Het opsporen van koopwaardige groeiaande­len.

•  Deze aandelen moeten de potentie hebben in vijf jaar tijd in koers te kunnen verdubbelen.

•  Het bepalen van de koers waartegen het best kan worden gekocht.

 

Figuur 1a

 

Uitgangspunt

De basis van de NAIC-methodiek is het verleden, op basis waarvan een projectie in de toekomst wordt gemaakt. Zeg maar: het verleden doortrek­ken, extrapoleren. De NAIC stelt het zo: 1f a company’s management have produced consistent growth for five to ten years, there is a strong pro­bability that such growth will continue into the fu­ture.

Al met al is dat nogal wat! Kan dat allemaal de ge­noemde hoge scoringskans van 70% opleveren? Naar de praktijk te oordelen kennelijk wel. Is het dan niet zo dat het verslaan van indices in het ver­leden geen enkele garantie geeft dat dit in de toe­komst weer zal lukken? Natuurlijk is die garantie er niet. Toch is er een grote waarschijnlijkheid van kennelijk ver boven de 50%. Dat is gewoon de praktijk, zeggen onze Amerikaanse beleggings­vrienden.

De NAIC-methode is geen kristallen bol, waaraan u bij een blik daarop de nodige zekerheden over de toekomst kunt ontlenen. De ervaring leert dat hij een effectief hulpmiddel hij uw aandelenselec­tie is. U moet er gewoon in geloven! En hem toe­passen. Natuurlijk kent het systeem naast sterke punten ook beperkingen én.. u zult ook, zoals u verderop zult zien, uw eigen en dus subjectieve oordeel eraan moeten toevoegen.

 

DE NAIC-METHODE IN HET KORT

Er moeten vijf stappen worden genomen en er komen twee formulieren aan te pas: het eerste formulier (fig. 1a) gebruikt u bij de eerste stap en het tweede formulier (fig. 1b) dient ter invulling van gegevens die u nodig hebt voor de stappen twee tot en met vijf. We noemen eerst de stappen en lopen ze daarna in detail door. De daarbij te hanteren formulieren komen vanzelf ter sprake.

 

Stap 1: Dat is de visuele analyse van de onder­neming die we op de korrel nemen. We verzamelen enkele gegevens uit het laatst verschenen historische overzicht uit (veelal) de jaarstukken en zetten die in een grafiek.

We schatten ook de toekomstige ontwik­keling van deze gegevens en projecteren die in dezelfde grafiek.

Stap 2: We beoordelen vervolgens het manage­ment aan de hand van twee verhou­dingsgetallen: de winstmarge en het ren­dement op het eigen vermogen (REV).

Stap 3: We berekenen vervolgens de koers winst verhouding.

Stap 4: We bepalen de verhouding van stijgings­kans en verlieskans voor de komende vijf jaar om te bepalen of het aandeel al of niet koopwaardig is.

Stap 5: Tenslotte maken we een schatting van de totale (over vijf komende jaren) en gemiddelde koersontwikkeling per jaar. Na deze stappen zullen wij ons beleg­gingsbesluit weloverwogen kunnen nemen.

 

De bron voor deze fundamentele-analysetechniek wordt gevormd door de jaarstukken, zowel het tekstuele als het cijfermatige gedeelte. Om ver­warring en mogelijke onduidelijkheden te voor­komen is het verstandig als u zich voor deze ana­lyse zoveel mogelijk houdt aan een en dezelfde bron. Jaarstukken kunt u aanvragen hij uw bank, commissionair of bij de onderneming zelf.

Daarnaast is verdere achtergrondkennis van het brancheterrein en van nationale en internationale macro-economische grootheden een nuttige aan­vulling.

Het bespaart u tijd van steeds weer opnieuw op­zoeken als u vooraf een aantal gegevens op een werkblad noteert. U kunt het best zogenaamd ko­lommenpapier nemen of anders een vel papier waarop u tien kolommen trekt. Als koppen ver­meldt u de tien reeds verschenen hoekjaren. Ver­ticaal zet u in de eerste kolom de volgende basis-gegevens: omzet, winst per aandeel, hoogste koers, laagste koers, nettowinst, belastingen, netto winst + belastingen, eigen vermogen en di­vidend. U vult aan de hand van de jaarstukken nu de bedragen in.

Figuur 1b

 

Alleen van het laatst bekende boekjaar noteert u de gegevens van het gewone aandelenkapitaal, prioriteits- en preferent aandelenkapitaal, de schulden op lange termijn en het balanstotaal.

 

Achtergrond van de cijfers

Verder is het verstandig om bij het verzamelen en beschouwen van de cijfers zich er steeds reke­nenschap van te geven waarom cijfers stijgen, er uitschieters naar beneden of boven zijn. Wat zijn de oorzaken daarvan geweest? Dit is veelal terug

te vinden in de tekst van de jaarstukken of ande­re financieel-economische informatie.

We gaan nu stappen!

 

STAP 1: DE VISUELE ANALYSE

(Zie figuur 1a hierboven)

Rechtsboven vult u in de ondernemingsnaam, de datum van opmaak, de naam van de samensteller, de informatiebron, de beurs (of beurzen) waar het aandeel wordt verhandeld en de hoofdactiviteit van de onderneming.

Er worden dan — en dat is niet onbelangrijk —enige gegevens gevraagd over de kapitalisatie, de vermogensopbouw; ook het preferent aandelen­kapitaal (voor zover aanwezig) wordt gevraagd. Het gewoon aandelenkapitaal kunt u hier even­eens invullen in bedragen en in procenten ver­deeld over — indien bekend — in handen van bijvoorbeeld directie, staf en personeel en daarnaast in handen van institutionele beleggers. De rest is dan de zogenaamde freefloat, het percentage van het totale aandelenkapitaal dat verhandelbaar is op de beurs. Dan komen de schulden aan de beurt, de lange-termijnschulden wel te verstaan. ‘Welk deel maken deze uit van het balanstotaal? Potential dilution in procenten slaat op kapitaal­verwatering tengevolge van mogelijk aangekon­digde aandelenuitgifte.

Bovenvermelde gegevens kunt u terugvinden in de jaarstukken onder de balanscijfers en de toe­lichting daarop. Ze zijn niet onbelangrijk, zeker niet voor zover ze slaan op de solvabiliteit van de onderneming. Als u het formulier gaat vertalen naar Nederlands jaarstukkenjargon, kunt u naar eigen inzicht die kop eventueel aanvullen met en of wijzigen in andere relevante informatie. In principe geldt dat ook voor de volgende stappen. Links boven in de grafiek worden we uitgenodigd omzetcijfers en winst per aandeel in te vullen over het laatste kwartaal en over het kwartaal van het jaar daarvoor, en de berekening van het procen­tuele verschil, plus of min te noteren. Hiervoor zult u de kwartaalberichten of halfjaarstukken (als die worden gepubliceerd) dienen te raadplegen.

A. Welke gegevens hebben we nodig?

We hebben, zoals gezegd, daarbij jaarstukken nodig. Het mogen uiteraard ook halfjaarstukken of kwartaalstukken zijn. Maar meestal vindt u al­leen in de jaarstukken een vijf- of tienjarig histo­risch overzicht met de belangrijkste onderne­mingsgegevens (zoals balans en winst- en verliesrekening).

Noteert u daaruit de jaarcijfers over de laatste tien jaar (indien niet anders mogelijk in elk geval over de laatste vijf jaar) van de:

•   omzet

•    winst per aandeel (wpa)

•    hoogste koersen (hk)

•    laagste koersen (lk)

 

We lopen deze gegevens even door: wat beteke­nen ze, hoe berekenen we die en waar treffen we ze aan?

 

De omzet - De omzet geeft de totale waarde aan van de in een bepaald jaar gevoerde bedrijfsactiviteiten. Of dit nu een gefactureerde dan wel een geproduceerde of opgeleverde omzet, in­clusief of ex­clusief BTW is, is irrelevant. Dit wordt wel van be­lang hij onderlinge (branche)vergelijkingen. Het omzetbedrag vormt meestal geen probleem en is gemakkelijk te vinden. Zie de winst- en verliesre­kening.

De winst per aandeel - Dit is het nettowinstbedrag per dat per nominaal aandeel ter beschikking van de aandeelhouder staat. Het nettowinstbedrag wordt daartoe gedeeld door het aantal ge­plaatste gewone aandelen. Het begrip wordt meestal afgekort aangegeven met wpa.

Hoe de winst is samengesteld, laten we in het midden. We nemen aan dat de betreffende on­derneming in de loop van die tien jaar een con­sistente wijze van samenstellen van de jaarcijfers heeft gekend en er geen systeemwijziging heeft plaatsgevonden.

Wilt u ondernemingen vergelijken, dan is veel voorzichtigheid geboden in verband met verschil­len van bijvoorbeeld opvattingen over afschrijvin­gen of goodwill. In het algemeen is dit vergelijken zelfs af te raden zolang er nog geen uniforme rap­portage verplicht is gesteld.

De koersen - De koersen representeren de waar­den die beurspartijen op gegeven momenten aan een aandeel in de onderneming toekennen. Vaak staan deze ook in het historisch overzicht ver­meld. Zo niet, dan kunt u ze opvragen bij uw bank, commissionair of de onderneming zelf.

 

B.  Het grafische gedeelte van figuur 1a

Dit papier heeft een semi-logaritmische schaalin­deling en werd ons ter beschikking gesteld door de NAIC.

De verticale lijnen, die loodrecht op de (horizon­tale) X-as staan, zijn de jaarlijnen. Daartussen treft u een normale, gelijkmatige verdeling aan. We ge­bruiken die voor de jaren. U kunt er vijftien jaar op kwijt: de eerste tien jaar voor de historische be­dragen en de laatste vijf voor de te projecteren toekomstige groei.

De horizontale lijnen op de (verticale) Y-as geven een heel andere, namelijk logaritmische indeling weer. We hebben die nodig om de onderlinge ver­schillen tussen de noteringen van de onder A ge­noemde vier grootheden over de verschillende jaren in hun juiste verhoudingen te plaatsen.

Een voorbeeld: als de omzet in een jaar 100 is en het jaar daarop 120, dus 20 eenheden hoger, dan betekent dat een stijging van 20%. Is de omzet in enig jaar daarna 400 en daarna 480, dus 80 een­heden meer, is ook dan de omzet met 20% toege­nomen. Als u dat op normaal ruitjes- of millime­ter-papier wilt uitbeelden, krijgt u een optisch vertekend beeld: het lijkt alsof de omzet enorm is toegenomen. Procentueel is dat niet zo. Het is en blijft net als in de jaren daarvoor 20%! Om dit op­tisch bedrog te vermijden, bestaat er zogenaamd (semi-)logaritmisch papier: aan één zijde (vandaar het woordje ‘semi’) is een logaritmische schaal af­gedrukt, die op de beschreven wijze de onderlin­ge verhoudingen procentueel juist visualiseert.

U ziet op de figuur la dat op het semi-log papier uiterst links de horizontale lijnen vanaf 1 tot en met 3 in tien lijnen zijn verdeeld. Dat geldt ook voor het gedeelte boven de horizontale lijn 10 (het bovenste deel van de grafiek): 10 tot en met 30. De waarde van elke lijn is dus 1.

Van de vierde tot en met de negende lijn ziet u per getal vijf lijnen. Ook in het bovenste gedeelte, van 40 tot en met 90 van het blad. De waarde van elke lijn is hier 2.

 

De procent-groeilijnen

Dit zijn de zes lijnen die u vanuit de linkerhoek ziet lopen naar de rechterkant van uw papier. Dat aantal is meestal voldoende. De lijnen laten stij­gingspercentages zien van 5,10, 15, 20, 25 en 30 procent. U hebt ze nodig voor de bepaling van de groeipercentages (zie verderop).

Als u geen gebruik maakt van een kopie van fi­guur la op A4-formaat, kunt u natuurlijk ook bij de betere boekhandel een blokje semi-logarit­misch papier kopen of dat bestellen bij Drukkerij Mercurius te Wormerveer. De indeling -  de waarde per horizontale lijn - is iets anders, maar het principe is hetzelfde: de onderlinge verschillen worden procentueel juist weergegeven. Op het NAIC-papier kunt u vijftien jaar kwijt, op het Mer­curius-papier vijfentwintig, maar zoveel heeft u niet nodig.

Wat de procent-groeilijnen betreft, die zult u op het Mercurius semi-log papier zelf moeten trek­ken vanuit de uiterste hoek, vanaf 1 links onder­aan. Deze worden namelijk berekend aan de hand van de samengestelde-interesttabel. In dit geval gaat het erom te bepalen wat de eindwaarde van 1 is na vijftien jaar hij een samengestelde groei-voet van 5,10,15, 20 25 en 30%. Ik geef u de uit­komsten, zodat u die kunt intekenen: (afgerond)

2,0 - 3,8 - 7,1 - 12,8 - 22,7 - 39,4.

 

C.  Het intekenen van de gegevens op de grafiek

Algemeen

De historische-omzet-, wpa- en koersgetallen gaan we nu grafisch intekenen. Gebruik voor elk item een andere kleur potlood of pen, of markeer de lijnen ter onderscheiding van elkaar.

De leesbaarheid wordt gediend door de drie in te tekenen lijnen niet door elkaar te laten lopen, maar boven elkaar te plaatsen. U kunt dit berei­ken door de gegevens zo nodig eerst met een zelf­de factor te vermenigvuldigen of de komma te verplaatsen. In de praktijk blijkt dit niet altijd nodig te zijn.

Omzet - Het bedrag van de omzet kunt u afron­den. Tot hoever u moet gaan is aan u ter bepaling en is grotendeels afhankelijk van de grootte van de bedragen. We gaan er even vanuit dat we de omzetcijfers in de onderste helft van het blad wil­len aanbrengen.

Winst per aandeel - Dit gegeven wordt normaal genoteerd in guldens en centen. Zet u het kom­mateken daar waar het ‘t best uitkomt. Vermenig­vuldig het bedrag zonodig met een factor. Het gaat om de onderlinge verhoudingen en niet om de exacte bedragen in dit geval. Teken het in boven de omzetgegevens.

 

Koersen - Ook hier zult u wellicht met de komma moeten schuiven en/of er mogelijk een factor op los moeten laten. Het hangt er onder meer vanaf hoe groot de onderlinge verschillen tussen hoog en laag zijn. Op de jaarlijn tekenen we met een dikke verticale streep de gedurende een jaar ge­constateerde verschillen tussen de hoogste en laagste koers van het betreffende jaar. De hoogte van de lijn geeft u een idee van de volatiliteit (be­weeglijkheid) van het aandeel. Plaats deze verti­caal getekende dikke lijnen boven de wpa-lijn.

 

D. Het inschatten van de groeitrend

We spreken hierover de historische en de te ver­wachten groeitrend, de trendlijnen van de omzet en de winst per aandeel.

Willen we die met een redelijke mate van zuiver­heid kunnen inschatten, dan zal het u duidelijk zijn dat we over een behoorlijk aantal jaren histo­rische gegevens moeten beschikken. Op zijn minst vijf jaren, maar bij voorkeur tien. Gebruik hierbij een doorzichtige lineaal.

De toekomstige trendmatige groei baseren we weer op de groeitrend in het verleden, maar dat komt later aan de orde.

Er zijn verschillende mogelijkheden om een trendlijn te trekken door historische gegevens die al ingetekend staan op uw grafiek. Het moet wel een rechte lijn worden. We noemen vier moge­lijkheden:

 

1. De visuele methode. Deze wordt het meest ge­bruikt en bestaat hieruit dat u zo op het oog een rechte lijn trekt tussen het midden van de reeds vastgelegde punten. De pieken en dalen nivelleert u als het ware. Optisch zit u overal zo ongeveer in het midden van de reeds geplotte gegevens.

2. Depiekmethode. Wanneer de historische gege­vens grote dalen en pieken vertonen, heeft u zeer waarschijnlijk een cyclische onderneming onderhanden. Trek een lijn van de laatste piek tot de voorlaatste piek.

3. De middelste-puntmethode Bereken het gemiddelde van de cijfers over de laatste vijf jaar die u hebt ingetekend. Zet dan het berekende ge­middelde op het midden van die vijfjaar-periode. Bereken ook het gemiddelde van de daaraan voorafgaande vijf jaren en plot het gevonden ge­middelde op de grafiek. Verbindt vervolgens deze twee punten en u hebt de trendlijn.

4. De oppervlakte-methode vormt een andere mo­gelijkheid. De ruimten boven de lijn moeten dan gelijk zijn aan de ruimten onder de trendlijn.

 

Kies een van bovenstaande methoden. Trek de historische trendlijn door de reeds verbonden jaarlijkse gegevens van de omzet en de winst per aandeel.

Meet nu de verticale afstand vanaf de hoek van X ­en Y-as, het uiterste punt onder aan links van de grafiek tot aan het startpunt van de trendlijn op de Y-as. Zet vervolgens diezelfde afstand uit vanaf het einde van de historische trendlijn, maar dan naar beneden op de verticale lijn van het jaar waarover de laatste gegevens bekend zijn. U kunt nu op deze wijze de gemiddelde historische (en niet de toekomstige!) groeivoet aflezen voor de omzet en de wpa. Hoe? Door de procent-groeilijn schuin naar boven te volgen. De gevonden per­centages vullen wij onderaan op het formulier in.

Waarom kunnen we die historische trendlijnen nu niet doortrekken tot in de volgende vijfjaars-pe­riode? Om de eenvoudige reden dat nu ons per­soonlijk oordeel een bijdrage moet leveren. For­mulier 1 kunnen we helemaal onderaan namelijk pas completeren als we de tweede stap van onze exercitie hebben gemaakt: de beoordeling van het management.

 

STAP 2:     DE BEOORDELING VAN HET MANAGEMENT

 

 

De beoordeling van het manage­ment maken onze Amerikaanse beleggers aan de hand van twee ratios: de winstmarge en het ren­dement op het eigen vermogen (REV). Deze twee verhoudingsgetallen geven, ruwweg gezegd, een idee van het vermogen van de directie om de kos­ten onder controle te houden en of zij in staat is voldoende winst te genereren voor de aandeel­houders.

 

De winstmarge

Dit is het winstpercentage. Het wordt berekend door de winst vóór belasting te relateren aan de omzet. De formule is: (netto winst + belastingen) gedeeld door de omzet, vermenigvuldigd met 100%. U treft de gegevens hiervoor aan op de winst- en verliesrekening.

U kunt de uitkomsten per jaar invullen in het staatje van afbeelding 2. Bepaal nu ook het ge­middelde over de laatste vijf jaar en vul dat in. Als dat gemiddelde lager is dan de winstmarge van het laatste jaar, dan kunt in de kolom “trend” een naar boven gericht pijltje tekenen.

 

Het rendement op het eigen vermogen (REV)

Dit geeft aan de rentabiliteit die de onderneming heeft behaald op het inzetten van het eigen ver­mogen. De uitwerking is eenvoudig: nettowinst gedeeld door het eigen vermogen, vermenigvul­digd met 100%. We gaan uit van het eigen ver­mogen per ultimo van het jaar zoals u dat aantreft op de balans. De nettowinst vindt u op de winst­en verliesrekening. Dezelfde uitkomst vindt u door de wpa te delen door de boekwaarde per aandeel (dit wordt ook wel het eigen vermogen of de intrinsieke waarde per aandeel genoemd). De berekende ratio’s kunt u invullen en ook hier bepaalt u het rekenkundig gemiddelde over de laatste vijf jaar. Vergelijking hiervan met het laat­ste jaar kan resulteren in een te noteren pijl naar boven (het laatste jaar is dan hoger dan het vijf-jaars gemiddelde) of naar beneden (het laatste jaar is lager dan het gemiddelde), waarmee u de trend aangeeft.

Vaak kunt u uitgaan van reeds voor u uitgerekende cijfers (per aandeel) uit het tienjaars overzicht in de jaarstukken.

 

Beoordeel nu 2A en 2B. Is het verloop dalend, sta­biel of stijgend? Zoek naar de oorzaken van uit­schieters. Vergelijk deze cijfers alleen met bran­chegenoten indien ze door een betrouwbare databank worden aangeleverd.

 

Verdere beoordeling

Het lijkt verstandig dat u zich ook een oordeel vormt over een aantal meer algemene aspecten. De bronnen waaruit u kunt putten worden ge­vormd door onder meer jaarstukken en uw meso- en macro-economische kennis. Hier zijn een aan­tal vragen die u zich bijvoorbeeld kunt stellen:

 

•   Is het waarschijnlijk dat de groeivoet uit het verleden zich in de toekomst zal voortzetten?

•   Zullen de stijgingen van de winstmarge en de REV zich vertalen in een stijging van de wpa?

•   Komen er nieuwe producten of andere ge­bruiksmogelijkheden voor bestaande produc­ten? Hoe zit het met de research- en ontwikke­lingsafdeling? Wat komt daar uit?

•   Zijn er verdere nationale en of internationale omzet-expansiemogelijkheden?

•   Voert men een acquisitiebeleid? In welke rich­ting?

•   Is de onderneming kapitaalintensief en wat voor effect heeft dit gezien te verwachten macro-economische ontwikkelingen?

•  Idem indien de onderneming arbeidsintensief is gezien te verwachten loonontwikkelingen?

•   Idem hij valutagevoeligheid?

•   Hoe is het gesteld met nog een aantal andere belangrijke verhoudingsgetallen, zoals de gearing, solvabiliteit, rentelastdekking, current ratio, cash flow, gemiddelde incassoperiode, return on investment, toegevoegde waarde, vermogensomloopsnelheid? In het verleden en in de nabije toekomst (vijf jaar)?

•   Investeert men voldoende en waarin?

•  Achtergrond en capaciteiten van de huidige directie en raad van commissarissen?

•   Is de omzetgroei een gevolg van zelfstandige (autonome) groei en/of van eventueel gedane acquisities? Hoe ligt die verhouding? Speelden valutawijzigingen ook een rol?

 

Het intekenen van de toekomstige trend

We gaan nu de trendljnen voor de omzet en de wpa voor de komende vijfjaren op de grafiek van figuur la tekenen. Toch vooraf nog dit:

•   Stelt u zich gematigd op ten aanzien van deze projecties.

•   Schat eerst de toekomstige omzet in, daarna pas de wpa. De wpa heeft veel te maken met de omzet.

•   Een groeivoet van meer dan 20% is niet realis­tisch. Ook 15% is al veel om elk jaar vol te houden.

•   Laat de wpa in de regel niet sterker stijgen dan de omzet.

•   Kijk naar het verleden; een hogere toekomsti­ge winstmarge is mogelijk riskant.

 

Bepaal nu de door u haalbare geachte groeiper­centages  voor de omzet en de wpa.

U gaat verder als volgt te werk:

1. Trek vanaf het laatste omzet-, respectievelijk wpa-gegeven op de laatste jaarlijn langs diezelfde jaarlijn verticaal een lijn naar beneden tot aan het door u reëel geachte groeipercentage (procent groeilijn). Meet die afstand.

2. Trek een denkbeeldige lijn schuin naar boven langs die procentgroeilijn naar de rechter kantlijn. We gaan als het ware een parallellogram maken.

3. Op die uiterst rechtse kantlijn tekenen we ver­volgens de onder punt 1 gemeten afstand weer loodrecht omhoog af.

4. Om het parallellogram (of de ruit zo u wilt) volledig te krijgen, verbinden we dat punt weer met het uitgangspunt: het (laatste) gegeven van de omzet en wpa van het laatst bekende jaar. Deze bovenste lijn is dan de toekomstige trendlijn.

De gevonden percentages zijn nu in te vullen on­deraan op formulier 1.

De absolute, numerieke grootte van omzet en wpa kan nu ook worden bepaald. Vermenigvul­dig hiertoe het laatst bekende gegeven met hon­derd plus het groeipercentage. De gevonden waarden kunt u eventueel uiterst rechts in de marge vermelden.

 

STAP 3: DE KOERS/WINSTVERHOUDING

 

 

Deze stap laat u de onderlinge ver­houding zien tussen koers, winst en dividend.

De koers/winstverhouding (kolommen A t/m/ E) zegt ons iets over de waardering van het aandeel. Hoeveel maal de winst heeft men over voor één aandeel? Welke winst? Normaal gebruikt men hiervoor de geschatte winst per ultimo van het lopend jaar. In de NAIC methode: de HK en LK ge­deeld door de wpa. Alleen bij punt 9 van deze af­beelding 3 moet u de geschatte wpa van het lopend jaar nemen en de huidige, actuele koers. Echte groeiaandelen kennen vrijwel altijd een hogere k/w-verhouding dan het beursgemiddel­de. Men wil er meer voor betalen. Zitten we in een zogenaamde bear market, dan zijn de k/w-ver­houdingen van groei-aandelen ook vaak lager. Een goed moment om ze te kopen.

 

Het payout percentage (kolom G). Dit is het per­centage van de nettowinst dat aan de aandeel­houders wordt uitgekeerd. Er zijn ook onderne­mingen die geen winst uitkeren, maar de winsten in de onderneming laten. De aandeelhouders krij­gen dan hun beloning in de vorm van een koersstijging als deze ingehouden winsten nuttig wor­den aangewend. Formule: het uitgekeerde dividend gedeeld door de nettowinst per aandeel, vermenigvuldigd met honderd procent.

Het dividendrendement (kolom H) is niet anders dan wat men ook wel pleegt te noemen de ‘yield’.

 

De formule luidt: het dividendbedrag delen door de koers van het aandeel en vermenigvuldigen met l00%. Het is een maatstaf die u kunt gebrui­ken ter vergelijking met bijvoorbeeld wat de op­brengst is van uw investering in een andere on­derneming of een ander beleggingsproduct, zoals een obligatie.

 

De kolommen, die over de laatste vijf jaar moeten worden ingevuld spreken voor zichzelf. Voor alle zekerheid:

A en B: hoogste en laagste koersen;

C: de winst per aandeel;

D en E: de koers winstverhouding: C relateren aan A en B;

F: dividendbedrag per aandeel;

G: het payout-percentage;

H: dividendrendement gerelateerd aan de laagste koers van het jaar.

Vervolgens berekent u de som van de kolommen B,D,E en G, waarna het gemiddelde (:5) valt te be­cijferen. De gemiddelde k/w-verhouding {(D7 +E7): 2} en de actuele k/w-ratio (raadpleeg hier­voor uw financiële pagina of een beleggingsperiodiek) zijn ook in te vullen.

 

Bekijkt u het geheel nu nog eens. Deze stap geeft u historische info over de koersontwikkeling en de volatiliteit (beweeglijkheid). Is de onderne­ming erin geslaagd de wpa in de onderhavige vijf jaar te verdubbelen? Een goed teken is bijvoor­beeld wanneer de k/w-ratio redelijk stabiel is of zelfs opgelopen. Over het algemeen is het zo dat echte groei-ondernemingen geen hoge pay-out­ratios kennen. Rendementsaandelen daarentegen juist weer wel.

 

STAP 4:     TOEKOMSTIG KOERSVERLOOP EN RISICO

 

 

Een belangrijk gedeelte uit de NAIC-­strategie. We gaan namelijk inschatten hoe het koersverloop voor de komende vijf jaren zal zijn wanneer we het onderzochte aandeel moeten kopen respectievelijk verkopen. Ook bepalen we een neutrale, houden zone. Is het aandeel mis­schien overgewaardeerd en moeten we het links laten liggen?

De afweging van het daarbij te lopen risico van verkeerd handelen met daar tegenover de moge­lijk te behalen winstopbrengst is een cruciale. De juiste inschatting van de koerswinst risico ratio van reeds aangeschafte aandelen is van groot be­lang. We gaan als volgt te werk:

 

A — We berekenen eerst de hoogste koers voor de komende vijf jaar. Dat doen we door de k/w-ratio (uit de stap 3, 7D) te vermenigvuldigen met de ge­schatte gemiddeld hoogste wpa (af te lezen op de linkerschaal van figuur la).

Indien u het gevoel hebt dat er echt plaats is voor een hogere of lagere wpa aan het einde van de komende vijf jaar, hoeft u niet rigide vast te hou­den aan de koers op het einde van de geprojec­teerde groeilijn.

Bedenk overigens wel, dat de k/w-ratio op zich al een bepaalde winstverwachting impliceert! Be­oordeel of de berekende hoogste koers nog steeds reëel geacht kan worden. Zeker als de k/w ­verhouding significant uitkomt boven wpa-groei­voet. Pas de k/w-groei dan aan.

 

B (a) - We doen hetzelfde als hierboven voor de raming van de bodemkoers.

De laagst te verwachten k/w-verhouding verme­nigvuldigen we dan met de geschatte gemiddeld laagste wpa (in principe is deze eenvoudigweg af te lezen aan het eind van het tiende jaar op de lin­kerschaal van figuur la).

Maar net als onder A moeten wij ook hier ons ver­stand gebruiken en even nadenken! Van belang kan in dit verband bijvoorbeeld zijn of er een con­verteerbare obligatielening loopt, die tot een ver­hoging van het aandelenkapitaal kan leiden of op­tierechten te gelde kunnen worden gemaakt.

Deze methode is min of meer op het lijf geschre­ven voor echte groeiondernemingen

 

Er zijn ten aanzien van de geschatte laagste wpa ook nog enkele andere toepassingen denkbaar:

Een andere mogelijkheid is dat we uitgaan van de gemiddelde laagste koers van de laatste vijf jaar en aannemen dat dat tevens de laagste koers van de komende vijf jaar zal zijn (zie het overzicht uit stap 3). Vooral toepasbaar bij meer cyclische waarden. Ook kan de allerlaagste koers uit hetzelfde rijtje worden gekozen. Alleen is dat wel erg extreem. Mogelijk eerder iets om te hanteren bij zeer con­junctuurgevoelige aandelen.

Tenslotte kan ook eventueel gewerkt worden van­uit de vraag: welke koers past bij een bepaalde di­videndhoogte? Er zijn ondernemingen die zelden of nooit bewust hun dividend verlagen. Mogelijk is dit eerder een argument voor zogenaamde ren­dementsaandelen dan dat het zou moeten worden gehanteerd bij groei-aandelen.

 

(b) - De gemiddelde laagste koers van de afgelo­pen vijf jaar vinden we onder stap 3B7.

(c) - De laagste koers halen we uit de kolom van stap 3B, tenzij er bijvoorbeeld in het jaar daarvóór door algemene conjuncturele omstan­digheden een nog lagere koers was.

(d) — Deel het huidige (laatste) dividend door het hoogst genoteerde dividendrendementspercenta­ge uit kolom 3H. Vermenigvuldig de uitkomst met 100 en u vindt hiermee een uitkomst waarvan het nut meer van belang is bij rendementsaandelen dan hij groeiaandelen. Met een wat hoger dividendrendement trekt men vaak een andere cate­gorie beleggers aan.

De laagst gekozen koersraming treft u aan onder stap 4B(a).

 

C - We komen nu toe aan de zone-bepaling. We gaan drie koerszones bepalen: een koopzone, een verkoopzone en een neutrale/hold-zone. Dat gaat als volgt:

De voorspelde laagste koers (zie 4B) trekken we af van de toekomstige hoogste koers (zie 4A) en deze uitkomst delen we door drie, omdat we drie zones onderscheiden. Met dit resultaat, de koers­zonebreedte, doen we het volgende:

Om de koopzone te bepalen tellen we dit resul­taat op bij de voorspelde laagste koers. Onder die koers kunnen we kopen.

De verkoopzone bepalen we door het resultaat af te trekken van de voorspelde hoogste koers. Boven die koers bevindt zich de verkoopzone.

Tussen die twee waarden bevindt zich dan uiter­aard de neutrale, de “hold”zone.

Voorbeeld: voorspelde hoogste koers: 79,-, voor­spelde laagste koers: 25,50. Het verschil van 53,50 delen we door 3. Het resultaat is 17,83.

De koopzone begint onder 25,50 + 17,83 = 43,33. De verkoopzone boven 79,- min 17,83 =  61,16. De neutrale zone ligt tussen de koerswaarden 43,33 en 61,16.

U kunt nu aan de hand van de huidige koers ook bepalen in welke zone het aandeel ligt. Indien de actuele koers 34.60 is, is het aandeel dus koop­waardig.

 

D — De NAIC-methode wil nu vervolgens wat zij noemen de upside/downside-ratio gaan bereke­nen. Zij wil hiermee de vraag beantwoorden: hoe verhoudt zich de koerssttjgingskans ten opzichte van de kans (het risico), dat de koers juist zal gaan dalen. Het doel is u met deze koersstijgingskans­ratio het gevoel te geven dat het te nemen risico om te kopen acceptabel is. Immers: uiteindelijk wilt u het liefst kopen op de laagst mogelijke koers in de koopzone. Maar helaas, er gaat geen ­bel! De NAIC beveelt daarom aan een ratio van tenminste drie aan te houden. Dat wil zeggen dat de kans op een koersstijging minstens drie keer zo groot moet zijn als de kans op een koersdaling.

 

Een voorbeeld ter verduidelijking:

Voorspelde hoogste koers: 79.-, voorspelde laag­ste koers: 25,50. De huidige koers is 34,60 (en ligt daarmee in de koopzone).

Stap 1: Het verschil tussen de voorspelde hoog­ste koers en de actuele koers is 79,- minus 34,60 is 44,40. Dit komt in de teller van de breuk te staan.

Stap 2: Het verschil tussen de actuele koers en de voorziene laagste koers is 34.60 minus 25,50 is 9,10. Dit is de noemer.

Stap 3: De breuk werken we verder uit: deel 44,40 door 9,10. De uitkomst is afgerond 4,9. Dat is dan de geschatte koersstijgings/risicoverhouding. De berekende 4,9 is duidelijk hoger dan de geadvi­seerde ratio van (minstens) drie. De kans dat de koers zal gaan oplopen is dus 4,9 zo groot als de kans op een koersdaling. Dat ziet er theoretisch goed uit en het aandeel is ook van die hoek uit gezien koopwaardig.

 

NB. Loop uw berekening voor alle zekerheid nog even na als de ratio abnormaal hoog is. Een te hoge potentiële koersstijgings/risicoratio indiceert namelijk dat het aandeel voortdurend op zijn laag­ste punt in de koopzone zit. Is de voorspelde laag­ste koers wel juist geraamd? De lage toekomstige koers beïnvloedt immers in hoge mate de ratio!

 

E — We gaan nu de te verwachten koerswinst bere­kenen. Over de komende vijf jaar wel te verstaan. Als doel hebben we ons gesteld een verdubbeling van de koers in vijf jaar, dat wil zeggen een groei van 100%.

De koersappreciatie berekenen we met behulp van de volgende formule: deel de geschatte hoog­ste koers door de actuele koers. Vermenigvuldig de uitkomst met 100 en trek van het resultaat 100 af. Dat is de koerspotentie. Bedenk wel dat het ge­middelde jaarlijkse dividend er nog aan toege­voegd mag worden! Zie stap 5.

Voorbeeld: de geschatte hoogste koers is 79,- en de actuele koers is 34,60. Berekening: 79,-: 34,60 = 2,28 afgerond x 100 = 228 minus 100 = 128%. Dat is het koerspotentieel van het aandeel over vijf jaar gemeten. Een ruime verdubbeling in die periode en daarmee zonder meer een koopkandidaat!.Dit kunt u invullen hij 4E.

Maar we zijn er nog niet: ook andere criteria moe ten we meenemen hij onze beslissing. Niet

alleen hier naar kijken!

 

STAP 5:     SCHATTING VAN KOERS ÉN DIVIDEND OVER VIJF JAAR

 

 

Naast de koerswinst-mogelijkheid is ook nog van belang de vraag: wat wordt de jaar­lijkse groei van de dividendopbrengst?

 

A.  We staan stil bij het huidig dividendrendement, waarvan de formule reeds in stap 3 is te vinden. Nota bene: In geval van een tussentijdse divi­denduitkering moet u natuurlijk wel het interim-­dividend optellen bij het slotdividend. Het gevon­den percentage vult u in.

 

B. Wat is nu het gemiddeld dividendrendement over de komende vijf jaar? We weten het groei-percentage van de gemiddelde wpa voor de ko­mende vijf jaar (zie afb. 1). We kunnen dus ook de absolute gemiddelde wpa uitrekenen door uit te gaan van het in stap 3C5 genoemde bedrag. De gemiddelde payout weten we eveneens. Zie nog­maals stap 3. Vermenigvuldig deze twee gegevens en deel de uitkomst door de actuele koers. Het ge­vonden percentage kunt u (afgerond) invullen.

 

C. De gemiddelde jaarlijkse koersstijging valt nu ook te berekenen. Deel het bij stap 4 E ingevulde percentage - 128% -door vijf. Uitkomst: 25,6%. Voeg hier nu aan toe het gemiddelde jaarlijkse di­videndpercentage van 0,9 (zie stap 5B) en u komt op een jaarlijks gemiddelde van 26,5%.

Dit percentage is gebaseerd op de enkelvoudige groeivoet. Een klein conversietabelletje laat zien dat de toename op samengestelde basis per jaar dan 18,4% is. Als u bedenkt dat een groei op sa­mengestelde voet van 14,9% in vijf jaar een ver­dubbeling van uw investering geeft, zit u met 18,4% riant boven uw doelstelling.

 

Bekijk nu nog eens de berekende getallen. Zijn ze redelijk?

 

DE BESLUITVORMING

Het lijkt verstandig nog enkele aanverwante zaken door te lopen. Daarna trekken we onze eindconclusie.

Ons doel is immers het opsporen van een onderneming met kundig management waarvan het aandeel op dit moment gunstig geprijsd is. Vult u nu onderstaand staatje in met de blik op de komende vijf jaar:

 

 

Meer algemene, maar daarom niet minder belangrijke vragen die u zich kunt stellen zijn bijvoorbeeld nog:

Wat zijn de karakteristieken van het investeringsbeleid?  
Wat is de belangrijkste activiteit van de onderneming? Welke plaats bekleedt die in de betreffende bedrijfstak?

Wat kunt u zeggen over de conjunctuurgevoeligheid

In het algemeen: hoe is de verhouding van de aandelen ten opzichte van de obligatiemarkt

NB. Natuurlijk kunt u voor de taxaties van de wpa en andere gegevens voor het lopende en volgende jaar ook best eens steels kijken naar de ramingen van professionele beleggingsanalisten zoals die worden gepubliceerd in beleggingsperiodieken.

 

Aan de hand van het bovenstaande moet u nu in staat zijn een weloverwogen beslissing te nemen.

 

Als het koers- en dividendpotentieel voor de komende vijf jaar meer dan 100% bedraagt en de bijkomende vragen in het algemeen positief beantwoord kunnen worden, dan is het aandeel koopwaardig.

 

BEOORDELING VAN DE NAIC-METHODE

 

• De NAIC-methode biedt een voor iedere beleg­ger redelijk toegankelijk, gedegen stap-voor-stap­-systeem (met hier en daar een typisch Amerikaans trek je).

• De betrekkelijke eenvoud van het systeem heeft ook zijn beperkingen: er zijn nog wel enkele re­levante ratios (hierboven reeds genoemd), waar­aan men in de berekeningen voorbijgaat. Wel geeft men daar in principe de ruimte voor in stap 2. Alleen moet men ze dan wel kennen en kun­nen berekenen. (Daar bestaat overigens goede lectuur over, zoals wij eerder besproken hebben in de rubriek “Beleggingslectuur”.)

•   De NAIC-methode vergt al gauw een halve tot hele dag tijd van voorbereiding om tot een con­clusie te komen. De uitleg en het doorlopen van de twee formulieren op de vergadering zelf kos­ten veel tijd, terwijl de ervaring juist is dat men op clubavonden altijd tijd tekort komt!

• Natuurlijk is de NAIC-methode binnen een bsc best toe te passen: als enkele leden zich ervoor inzetten, mandaat tot aankoop krijgen en summier hun aankoopbeslissing toelichten. In België heeft men clubs opgericht die uitsluitend deze metho­de hanteren.

• Men is niet verplicht de rit van vijf jaar uit te zit­ten. Tussentijds uitstappen is mogelijk, zeker ge­wenst als een verkoopsignaal wordt afgegeven. De NAIC beveelt namelijk sterk aan elk kwartaal opnieuw te evalueren. Ook daar heeft men een bepaalde opzet met formulieren aan gegeven. Heel degelijk uitgekiend ook weer.

• Voor het bepalen van het juiste aankoopmo­ment zou ik toch zeker ook nog wel even de tech­nische analyse willen raadplegen.

•  Er wordt in stap 3 gewerkt met de k/w-verhouding. De vraag is of niet beter de koers/cashflow-­ratio kan worden gehanteerd.

 

 

Al met al is de NAIC-methode bepaald interessant en het toepassen waard, zeker voor privé-doeleinden! Men kan bij toepassing hoogstwaarschijnlijk op termijn goed oogsten. Het besteden van tijd aan een grondige, gestructureerde analyse kan dan best eens een hele nuttige investering blijken te zijn geweest. Als in clubverband enkele leden zich willen inzetten, kan deze NAIC-methode ook heilzaam voor het club-vermogen zijn. Mijns in­ziens het toepassen waard.

Het (naar grote waarschijnlijkheid) bereiken van een koersverdubbeling in vijf jaar is toch een re­sultaat om toe te juichen? Als dat bereikt kan wor­den met een klein dagje lezen, tekenen en reke­nen en verder kwartaalsgewijs volgen is dat toch schitterend? Welke Nederlandse beleggingsstudie­club begint ermee?